债券市场:走过漫漫熊途 静待芳华时代



发布时间:2018-01-08 点击数:244
    站在新的起点上,走过漫漫熊途的债市,能否迎来新的芳华时代?业内人士分析,随着我国债券市场国际化程度提高,债券市场的走势将进一步向基本面回归。随着短期市场波动调整以及未来监管政策的逐步落地,我国债券市场的估值已变得更为合理,未来的结构性机会值得把握。



    走过一年多熊途,债市在新年开局并未迎来新气象。

  2018年前三个交易日,与A股市场开门红后连续上涨不同,债市却遭遇持续下跌。其中,10年期国债期货主力合约T1803在新年首个交易日下跌0.57%,创2017年11月13日以来最大跌幅。债市走势低迷依旧,引发市场各方关注。

  就在债市依然低迷的1月3日,内地与香港债券市场互联互通合作(“债券通”)正式运行刚好满半年。半年来,债券通交易量逐渐上升,参与机构不断扩大,这项通过香港建立债券基础设施联通内地和境外债券投资者的机制安排,已成为境外机构投资内地债市的重要渠道。

  站在新的起点上,走过漫漫熊途的债市,能否迎来新的芳华时代?业内人士分析,随着我国债券市场国际化程度提高,债券市场的走势将进一步向基本面回归。随着短期市场波动调整以及未来监管政策的逐步落地,我国债券市场的估值已变得更为合理,未来的结构性机会值得把握。

  展望一:基本面牵动市场情绪

  从债券市场运行看,2017年,我国债券市场收益率整体振荡上行,一共经历了三次大的调整。这轮债市调整的一个显著特点是,基本面对债市的影响有所弱化。不过市场研究表示,经济基本面作为无风险利率的“定价中枢”,仍然起着牵引利率走势的作用,牵动着市场的情绪。

  回首2017年,我国经济延续企稳态势,GDP增长已经连续7个季度稳定在6.7%至6.9%的中高速区间。具体看,工业基本摆脱萧条进入平稳增长期,外需出现恢复性改善,消费保持相对景气,企业盈利增速大幅上扬,市场主体微观基础改善,PPI高位运行,CPI虽然总体保持平稳但核心CPI上扬,价格中枢有所上移,价格回升的信号非常明显。这一系列宏观经济数据的向好,均显示出我国经济呈现出稳中向好的态势。

  “基本面影响看似弱化,但仍是债市的‘地心引力’。”中金公司相关研究表示,从目前的格局来看,2018年GDP实际增速小幅放缓的概率偏大。

  国开证券宏观分析师岳安时表示,2018年经济将稳中略降,波澜不惊。在管理层愈发淡化对速度的要求后,经济即便有所回落,也很难会再见到规模较大的刺激计划,市场不能忽视对管理层放松政策预期再度落空的可能。岳安时分析,2018年通胀中枢将有所上移。预计食品价格在低基数以及需求回升等因素影响下,将对CPI上涨产生正向贡献,非食品价格方面,受PPI向CPI传导加速以及原油价格扰动等,也将存在一定上行压力,预计2018年全年CPI上涨在2.5%左右。

  “2018年驱动我国经济向下的力量主要是房地产调控和市场利率上升的滞后影响,向上的力量主要是来自企业资产负债表、利润表改善带来的投资扩张和居民收入增加带来的消费升级。”申万宏源首席宏观分析师李慧勇预计,2018年宏观经济将保持平稳,而货币政策更偏向中性,金融监管还将更趋于严格,同时,在外部环境影响下,我国市场利率更会呈现高位波动特征,10年期国债收益率将升至4.2%以上。

  展望二:资金面保持紧平衡

  “目前银行体系流动性总量处于较高水平,可吸收央行逆回购到期等因素的影响,1月4日不开展公开市场操作。” 中国人民银行公开市场业务操作室在1月4日早间如此表示。这也是央行连续第九日暂停公开市场操作。不过跨年后受益于财政投放等因素,资金面宽松态势延续,货币市场利率继续下行。

  此前不久召开的中央经济工作会议指出,稳健的货币政策要保持中性,管住货币供给总闸门,保持货币信贷和社会融资规模合理增长,保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。这意味着今年稳健的货币政策将继续保持中性。

  市场人士表示,考虑到央行“削峰填谷”呵护资金面紧平衡的态度未变,在银行体系流动性总量水平较高的情况下,预计央行将继续暂停资金投放,后续市场资金面宽松程度很可能逐渐收敛。

  南京银行资金运营中心相关研究表示,2017年资金面总体保持紧平衡,资金价格振荡上行。央行多采取“削峰填谷”的方式稳定流动性,总体维持稳健中性的货币政策。预计2018年将延续严监管的基调,继续出台监管文件覆盖各类金融业务;货币政策将维持稳健中性,央行将继续采用公开市场操作维持资金面紧平衡,资金价格难以下行。

  从2018年债券供给看,全年债券的发行量或在预期之内,尤其地方债供给冲击将减弱。据中信建投证券测算,预计2018年国债供给量为3.37万亿元,地方债供给为4.08万亿元;此外,预计2018年国开行、进出口行和农发行债券发行规模分别为1.43万亿元、5400亿元和1.02万亿元。整体而言,2018年债券整体供给压力大概率减轻。

  展望三:把握结构性机会

  在基本面牵动市场情绪、资金面依然将保持紧平衡的格局中,未来影响债市的其他几项因素同样值得关注。

  其一是海外市场国际经济的变化,尤其是主要大国货币政策的分化等。对此,申万宏源证券分析师孟祥娟表示,从全球债市的视角来看,2018年影响中国债市的另一重要因素,是中美货币政策传导路径的不同导致的货币政策的潜在非同步性。由于美国企业部门融资以债券为主、抵押贷款为辅,美联储加息并不会带来美国企业部门长期融资成本的显著提升。而中国企业部门融资以贷款类占据绝大部分,利率变动的传导路径非常通畅。

  正是因为这样的传导路径和程度的巨大差异,孟祥娟认为,中国央行跟随美联储持续加息的概率较低,债市投资者对这一问题不必过度担忧。随着经济基本面数据呈现一定的边际下行压力以及监管政策的逐步落地,债市收益率将在2018年逐步向基本面情况回归。

  其二是未来监管政策的落地。2017 年 11 月 17 日,“一行三会一局”联合发布了“资管新规”征求意见稿,金融去杆杠和严监管趋势已定,这对未来债券市场影响深远。

  财富证券分析师马林表示,当前,最大的变量就要看资管新规的落地方式以及存量理财产品的处理方式。马林估计,资管新规对市场的影响首当其冲的应该是情绪,在新规施行初期,委外赎回大概率会在新规运行初期表现更为明显,预计 2018 年 一、二 季度,可能会引发债券收益率上行。总体来看,2018 年债市仍是结构性行情,积极的财政政策、企业盈利改善以及有限补偿需求等将支撑债市行情。预计 2108 年债市比 2017 年会更扎实。

  在走过漫漫熊途之后,债市需静待芳华时代,其间把握结构性、交易性机会值得重视。南京银行研究表示,从利率债策略看,对于配置盘来说,目前的债券性价比不断提升,要打好“守卫战”,储备好“子弹”,逢高进行配置;对于交易盘来说,则需要打好“游击战”,积极寻找机会。从信用债策略看,南京银行建议:在没有明确利好信号的情况下,短期内优先选择短久期高评级的信用品种进行防守,控制好久期风险、信用风险及合规风险,同时适时关注连结债券、银登非标转标等广义信用类产品的投资价值,挖掘超额收益机会。

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